#15 - Chef lege hulzen
Special Purpose Acquisition Companies & Ongelijkheid
“Tesla merch buyable with Dogecoin”
― Elon Musk, 14-01-2022
Beste lezer,
De nieuwsbrief van deze week is kort. Maar krachtig. In duizend woorden leer je wat SPACs zijn en wat ze zouden kunnen en/of moeten zijn. Ook bespreek ik een World Bank rapport over de stand van de wereldeconomie. Zoals altijd sluiten we af met een aantal (niet geheel) Random Picks.
Maar nu eerst een foto van de derivatenbeurs van Chicago in 2009 door Andreas Gursky.
Verhaal van de week
Er is op dit moment zoveel geld op zoek naar wat rendement dat het in Amerika inmiddels vrij normaal is om iemand een paar honderd miljoen te geven en op jacht te laten gaan naar een mooie overnamekandidaat. Het gebruik van zogeheten Special Purpose Acquisiton Companies (SPACs) heeft de afgelopen twee jaar een enorme vlucht genomen: in 2020 ging er meer geld om in SPACs dan in de dertig jaar ervoor en in Q1 2021 was heel 2020 alweer overtroffen.
Wanneer een SPAC geld ophaalt bij investeerders is de SPAC niet meer dan een managementteam, een lege bankrekening en het idee om een ander bedrijf te gaan kopen. Geld wordt opgehaald met een beursgang en de aandelen van de SPAC zijn vrij verhandelbaar. Wanneer het management een overnamekandidaat heeft gevonden kunnen investeerders de deal accepteren of ze kunnen hun geld terugtrekken. Gaat de deal door dan krijgt het managementteam een mooie beloning: tot wel 20% van de aandelen van het overgenomen bedrijf.
Poortwachters opgelet
De rijzende SPAC ster is niet verrassend aangezien de vraag naar aandelen enorm groot is - sparen of beleggen in obligaties levert niets op - en het traditionele aanbod achterblijft. Het proces van een klassieke beursgang is ouderwets traag en gehuld in vaste rituelen als roadshows en kostbare begeleiding door investment banks. Op de top (1996) waren er meer dan 8.000 beurgenoteerde bedrijven in de VS, een kwart eeuw later was dat aantal geslonken tot de helft.
Een beursgang is gedoe en beursgenoteerd zijn ook: veel regeltjes en toezicht. Dit terwijl er steeds meer andere plekken zijn waar tegen gunstige voorwaarden kapitaal kan worden opgehaald. In de wereld van private equity is bijvoorbeeld veel meer mogelijk, met meer leverage en minder controle.
SPACs vermijden ingewikkelde beursgangen met uitgebreide prospectussen en tegelijkertijd geven ze blijk van private equity denken met een grote rol en potentiële beloning voor het management.
SPACs for the people
SPACs kunnen een openbrekende werking hebben. Bedrijven die graag een beursgang willen maken, maar op Wall Street geen gehoor vinden, hebben met SPACs nu een andere optie. Vooral voor jonge bedrijven die nog weinig of geen winst maken kan dit interessant zijn. Bij een SPAC overname is het namelijk toegestaan toekomstverwachtingen uit te spreken, terwijl bij een beursgang alleen historische resultaten gedeeld mogen worden.
Ook kunnen SPACs een disciplinerende werking op investment bankers. Dat is belangrijk aangezien er bij een beursgang altijd een spanningsveld bestaat voor wat betreft de initiële waardering. Aan de ene kan worden de bankiers door het beursgaande bedrijf betaald om zoveel mogelijk geld op te halen, anderzijds heeft de bank lange termijn relaties met de partijen die de aandelen initieel kopen en willen ze deze klanten een interessante investering bieden. Alleen al de mogelijkheid van een SPAC geeft de eigenaren van beursgaande bedrijven een sterkere onderhandelingspositie.
Last but not least openen SPACs deuren voor kleine beleggers. Waar je als kleine spaarder vroeger genoegen moest nemen met de rente op een spaarrekening is het inmiddels voor iedereen toegankelijk om te beleggen in aandelen. In flashy apps kun je met grote hefbomen werken en er zijn mooie instrumenten om je geld over grote aantallen verschillende bedrijven te spreiden. De laatste beleggingscategorieën die nog niet erg toegankelijk zijn voor jan en alleman zijn venture capital (investeren in startups) en eerdergenoemde private equity. Laten dat nou net plekken zijn waar erg hoge rendementen gehaald kunnen worden… SPACs combineren het toegankelijke van een beursgenoteerd bedrijf vaak met de ondernemerszin en risicobereidheid die je eerder bij PE en VC verwacht. Zo ontstaan er nieuwe opties voor particuliere beleggers om hun ideale beleggingsportefeuille samen te stellen.
SPACs for the crooks
Zo bezien lijken SPACs een mooi concept waardoor ramen opengaan en nieuwe wegen worden blootgelegd. Maar vooralsnog is de reputatie van SPACs twijfelachtig. Passende regelgeving ontbreekt en geldwolven zien hun kans schoon in deze nog jonge tak van sport. Qua informatievoorziening moet een balans worden gevonden tussen vrijheid voor ondernemers en bescherming voor beleggers. De Amerikaanse beurswaakhond heeft al laten weten dat de safe harbor - geen wettelijke aansprakelijkheid voor toekomstverwachtingen - niet absoluut is. Het zou goed zijn als ook traditionele beursgangen gemoderniseerd worden zodat het verschil met een SPAC minder groot wordt. Nieuwe gevallen van influencers die waardeloze SPACs aanprijzen bij hun (jonge) volgers moeten worden voorkomen. Als laatste is het belangrijk dat het managementteam dat de zak met geld krijgt toevertrouwd dezelfde belangen heeft als de beleggers die het geld beschikbaar stellen. In het basisscenario gaat dat goed: het managementteam draagt alle opstartkosten om een mooie overname te versieren en wordt als het lukt beloond met aandelen in het overgenomen bedrijf. Echter, er zijn gevallen bekend waarin ingenieuze constructies ervoor zorgden dat de beleggers het schip ingingen, terwijl het management een goede boterham verdiende. Ook zou het goed zijn als inachtneming van de lange termijn meer wordt gestimuleerd. Zo eist hedgefund Pershing Square alleen een beloning op als het overgenomen bedrijf bepaalde prestatiedoelen behaalt.
Europa, riemen vast
Qua economische en financiële ontwikkelingen is Amerika vaak ons voorland. SPACs brengen tal van nieuwe risico’s met zich mee, maar bieden ook kansen. Proactief beleid om de traditionele beursgang te laten passen bij deze tijd en de SPAC veilig zijn intrede te laten maken is wenselijk. SPACs zouden ook slechts een hype kunnen zijn die we gauw weer vergeten. Zelfs dan blijven de lessen uit deze episode interessant.
Rapport van de week
Afgelopen dinsdag verscheen het Global Economic Prospects rapport van de World Bank.
Het goede nieuws is dat de meeste landen na een harde economische val in 2020 snel opveerde. Het slechte nieuws is dat het herstel niet gelijk verdeeld is, met ontwikkelingslanden als grote verliezers.
De wereld gaat door een fase van exceptionele onzekerheid.
De landen die steunpakketten het hardste nodig hebben kunnen ze het slechtst betalen. Tegelijkertijd worden de mensen met de laagste inkomens het hardst geraakt door hoge inflatie die onder meer is terug te voeren op steunpakketten in rijke landen. Om inflatie te bestrijden moeten steunpakketten worden afgebouwd, wat weer slecht is voor de algehele bedrijvigheid en wereldwijde vraag naar goederen. Ook supply chain bottlenecks blijven voor uitdagingen zorgen.
Wereldwijd zijn schulden nog nooit zo hoog geweest en het schuldenarenlandschap neemt toe in complexiteit, wat gecoördineerde schuldkwijtschelding ingewikkelder maakt.
Grondstofprijzen laten een grilliger verloop zien door (indirecte) effecten van corona, klimaatverandering en de energietransitie. Aangezien veel ontwikkelingslanden erg afhankelijk zijn van de export van grondstoffen zorgt dit aldaar voor extra onzekerheid.
Random picks
Nobelprijswinnaar legt in 06:39 minuten uit hoe een 300 jaar oud model Uber voorspelde. Spontaneous order van onderop is het winnende model, markten zijn waardevol. Kijk hier verder: Big Think
Aggregation Theory zegt dat in de online wereld altijd gecentraliseerde platformen ontstaan. Gecentraliseerde bedrijven bieden een betere user experience, dat leidt tot meer gebruikers, vergroot de macht over de aanbodzijde en zorgt zo voor weer meer gebruikers. Kijkend naar de dominantie van Coinbase, Binance, FTX, OpenSea en Discord weet ook de crypto/web3/blockchainwereld deze virtual cycle voorlopig niet te breken. Lees hier meer: Stratechery
Status is lokaal. We vergelijken onszelf met de mensen om ons heen, niet met de hele wereldbevolking. Als je niet tevreden bent over je status kun je zelf veranderen, maar je kunt ook je omgeving veranderen. Lees verder: Seth’s blog
Tot volgende week!
Vorige week beloofde ik een kleine Chris Dixon almanak, maar die laat nog een weekje op zich wachten… Bedankt voor je geduld!